數(shù)讀中報(bào)|核心指標(biāo)持續(xù)向好，中國(guó)奧園估值有望重塑
日期：2020-08-17
8月14日，中國(guó)奧園集團(tuán)股份有限公司（以下稱“中國(guó)奧園”）公布2020年6月30日止六個(gè)月的中期業(yè)績(jī)公告。公告顯示，中國(guó)奧園在上半年錄得營(yíng)業(yè)額282.4億元，同比增長(zhǎng)19%；同時(shí)，實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)人民幣82.8億元，同比增長(zhǎng)18%，毛利潤(rùn)率29.3%；核心凈利潤(rùn)人民幣28.3億元，同比增長(zhǎng)14%，核心凈利潤(rùn)率10%；股東應(yīng)占核心凈利潤(rùn)為人民幣24.5億元，同比增長(zhǎng)21%，股東應(yīng)占核心凈利潤(rùn)率8.7%。
在上半年突如其來(lái)的新冠疫情影響下，中國(guó)奧園核心盈利指標(biāo)仍能取得較快增長(zhǎng)；在銷售方面，公司前七個(gè)月實(shí)現(xiàn)物業(yè)合同銷售共計(jì)604.2億元，完成全年銷售額目標(biāo)46%。隨著下半年經(jīng)營(yíng)節(jié)奏的進(jìn)一步調(diào)整，中國(guó)奧園有望實(shí)現(xiàn)全年銷售目標(biāo)。
自2016年以來(lái)，中國(guó)奧園迎來(lái)了一輪跨越式增長(zhǎng)期。2016-2019年，中國(guó)奧園銷售額年復(fù)合增速高達(dá)66%，優(yōu)于TOP30房企銷售額同期43%的復(fù)合增速，在2019年銷售額破千億。而在銷售規(guī)模擴(kuò)張的帶動(dòng)下，中國(guó)奧園的營(yíng)業(yè)收入與利潤(rùn)也實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增。
（資料來(lái)源：公司公告）
而為了平衡規(guī)模和盈利，中國(guó)奧園在2017年提出了“三步走”戰(zhàn)略，即完善全國(guó)布局、聚焦核心城市、深耕重點(diǎn)區(qū)域。其中，中國(guó)奧園在2020年將繼續(xù)深耕進(jìn)入城市，爭(zhēng)取每個(gè)城市實(shí)現(xiàn)50億元銷售貢獻(xiàn)。隨著上半年亮眼業(yè)績(jī)的發(fā)布，中國(guó)奧園多項(xiàng)核心指標(biāo)持續(xù)向好，從而也印證了公司城市深耕戰(zhàn)略正在得到不斷夯實(shí)。而隨著未來(lái)城市布局廣度和單個(gè)城市貢獻(xiàn)進(jìn)一步提高，中國(guó)奧園的銷售規(guī)模也將實(shí)現(xiàn)同步增長(zhǎng)。
1800億銷售額將于未來(lái)兩年確認(rèn)，土儲(chǔ)質(zhì)優(yōu)量足保障業(yè)績(jī)高成長(zhǎng)
中國(guó)奧園于1996年在廣州成立，2007年在港股上市。歷經(jīng)25年發(fā)展，公司從珠三角走向全國(guó)，2019年銷售規(guī)模突破千億，屬千億房企中規(guī)模增速最快之一，并且形成以房地產(chǎn)開發(fā)為核心主業(yè)的多元業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。
今年上半年，中國(guó)奧園累計(jì)實(shí)現(xiàn)物業(yè)合同銷售額約508.7億元，繼續(xù)穩(wěn)居行業(yè)TOP30。同期，中國(guó)奧園已簽約未確認(rèn)的物業(yè)合同銷售約1800億元，隨著上述合同銷售額將逐步于未來(lái)兩年確認(rèn)，中國(guó)奧園未來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)具備了良好的基礎(chǔ)。
而豐富優(yōu)質(zhì)的土地儲(chǔ)備同樣是房企高成長(zhǎng)性的有力保障，尤其是對(duì)中國(guó)奧園來(lái)說(shuō)，過去幾年的跨越式增長(zhǎng)主要來(lái)自于公司拿地力度的加大。2014-2019年，中國(guó)奧園土地儲(chǔ)備年復(fù)合增速高達(dá)30%；2017-2019年，中國(guó)奧園拿地/銷售面積比分別達(dá)到287%、142%、138%，明顯高于行業(yè)平均水平。而截至今年上半年，中國(guó)奧園新增項(xiàng)目44個(gè)，新增可開發(fā)建筑面積約695萬(wàn)平方米，新增可售貨值約人民幣832億元，累計(jì)擁有土地儲(chǔ)備總建筑面積約4874萬(wàn)平方米，權(quán)益占比78%，總貨值約人民幣5015億元，計(jì)入城市更新項(xiàng)目后的總貨值約人民幣11602億元，足以滿足公司未來(lái)4-5年的正常發(fā)展。
（資料來(lái)源：公司公告）
值得一提的是，中國(guó)奧園鮮明的拿地特色也為公司成功樹立了差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。中國(guó)奧園通過股權(quán)合作、收并購(gòu)、城市更新、公開市場(chǎng)招拍掛等多種方式拿地，拿地成本持續(xù)保持較低水平。
在招拍掛方面，中國(guó)奧園今年陸續(xù)在廣州、漳州、成都、合肥、佛山、揚(yáng)州、武漢、寧波等一二線城市的公開土地市場(chǎng)獲取項(xiàng)目。其中，5月18日，中國(guó)奧園以220028萬(wàn)元總價(jià)，拿下廣州白云區(qū)江高鎮(zhèn)中心城區(qū)政府儲(chǔ)備項(xiàng)目住宅二期-1號(hào)地塊，折合樓面價(jià)約19067元/平方米；5月20日，中國(guó)奧園又以總價(jià)21.89億元競(jìng)得成都天府新區(qū)出讓一宗超百畝商住用地；7月17日，中國(guó)奧園更以底價(jià)15.41億元斬獲上海嘉定區(qū)安亭鎮(zhèn)一宗商住辦地塊，成交樓面單價(jià)11500元/平方米——在深耕粵港澳大灣區(qū)的同時(shí)，中國(guó)奧園持續(xù)完善全國(guó)化布局。
（上海嘉定區(qū)安亭鎮(zhèn)商住辦地塊示意圖）
收并購(gòu)方面，中國(guó)奧園4月份宣布收購(gòu)A股上市平臺(tái)京漢股份，。2020年7月，中國(guó)奧園正式完成收購(gòu)京漢股份29.99%股份。資料顯示，京漢股份具備多年房地產(chǎn)開發(fā)管理經(jīng)驗(yàn)，目前共計(jì)持有18個(gè)項(xiàng)目，主要位于中國(guó)北京、天津、重慶、成都等熱點(diǎn)城市。而通過本次收購(gòu)，中國(guó)奧園將開拓資產(chǎn)包拿地的新模式，土地儲(chǔ)備資源也將得到進(jìn)一步豐富。
大灣區(qū)城市更新優(yōu)勢(shì)明顯，“奧園舊改模式”發(fā)揮六大優(yōu)勢(shì)
近年來(lái)，中國(guó)奧園積極投身于粵港澳大灣區(qū)、環(huán)北京區(qū)域、中西部城市群、北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)等地的舊城、舊村、舊廠（三舊）改造再開發(fā)中，目前已實(shí)現(xiàn)“三舊”改造全覆蓋。截至2020年6月30日，中國(guó)奧園擁有逾50個(gè)不同階段的項(xiàng)目，預(yù)計(jì)額外貢獻(xiàn)可售資源約6587億元，其中粵港澳大灣區(qū)占95%，有助增厚大灣區(qū)土地儲(chǔ)備，為未來(lái)增長(zhǎng)提供持續(xù)動(dòng)力。
在廣州，中國(guó)奧園城市更新項(xiàng)目遍布荔灣、黃埔、番禺、南沙、增城等區(qū)。其中，參與改造的廣州市增城區(qū)南坣村，是增城區(qū)第一個(gè)通過公開招商方式進(jìn)行更新改造的舊村，自啟動(dòng)簽約以來(lái)，僅用45個(gè)有效工作日突破八成，刷新增城區(qū)舊改簽約記錄。
（增城區(qū)南坣村項(xiàng)目現(xiàn)狀與改造效果圖）
今年以來(lái)，中國(guó)奧園先后與卓志集團(tuán)簽約開發(fā)廣州黃埔嘉利碼頭改造項(xiàng)目，并聯(lián)合廣東合匯、粵港澳大灣區(qū)產(chǎn)融投資順利成為廣州市增城區(qū)朱村街橫塱村舊改項(xiàng)目的合作企業(yè)；與花樣年簽約城市更新戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方在未來(lái)將就大灣區(qū)城市更新項(xiàng)目展開合作，優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、不斷加深和拓寬合作領(lǐng)域。此外，中國(guó)奧園成功中標(biāo)東莞清溪鎮(zhèn)城市更新項(xiàng)目前期服務(wù)商，成功簽約深圳龍崗松元頭城市更新項(xiàng)目等，持續(xù)擴(kuò)張大灣區(qū)的城市更新業(yè)務(wù)。
經(jīng)過多年的沉淀，中國(guó)奧園在城市更新方面已經(jīng)形成了一套“奧園舊改模式”，即通過“專業(yè)團(tuán)隊(duì)+復(fù)合產(chǎn)業(yè)”，將教育、醫(yī)療、養(yǎng)老、體育、商業(yè)、文化、產(chǎn)業(yè)、科技等復(fù)合產(chǎn)業(yè)融入到舊改項(xiàng)目中。
相較于同行，“奧園舊改模式”有著包括復(fù)合產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)、本土企業(yè)優(yōu)勢(shì)、品牌口碑優(yōu)勢(shì)、人才優(yōu)勢(shì)、資金優(yōu)勢(shì)、示范項(xiàng)目?jī)?yōu)勢(shì)在內(nèi)的六大優(yōu)勢(shì)。
境內(nèi)外融資成本創(chuàng)新低，多家機(jī)構(gòu)給予奧園積極展望
在“房住不炒”主基調(diào)持續(xù)，新冠疫情“黑天鵝”降臨的背景下，房企現(xiàn)金流及融資能力備受考驗(yàn)，房地產(chǎn)行業(yè)洗牌加速。但在這個(gè)過程中，對(duì)于房企來(lái)說(shuō)并非是一個(gè)“泥沙俱下”的局面，馬太效應(yīng)讓基本面扎實(shí)、具備良好融資能力的房企脫穎而出，中國(guó)奧園就是其中之一。據(jù)了解，中國(guó)奧園重視開拓多元化融資渠道，貫徹穩(wěn)健的財(cái)務(wù)管理，債務(wù)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。而隨著今年融資環(huán)境的整體寬松，中國(guó)奧園抓住窗口期完完成發(fā)現(xiàn)包括公司債、美元債、銀團(tuán)貸款等，融資能力持續(xù)提升。
資料顯示，今年2月及6月，中國(guó)奧園發(fā)行1.88億美元363天4.8%境外債及4.6億美元2024年到期6.35%境外債，其中1.88億美元境外債創(chuàng)中資高收益?zhèn)畹桶l(fā)行成本，4.6億美元境外債較 2019 年同期限債券息票下滑近1.3個(gè)百分點(diǎn)；1月及4月，中國(guó)奧園完成兩輪共2.8億美元三年期境外銀團(tuán)貸款，年利率為HIBOR/LIBOR加4.30%，由恒生銀行、匯豐銀行牽頭，共九家境外商業(yè)銀行參與；2月及8月，中國(guó)奧園分別發(fā)行25.4億元五年期5.5%境內(nèi)公司債及11.8億元五年期5.65%境內(nèi)公司債。
同時(shí)，上半年中國(guó)奧園現(xiàn)金回款率達(dá)到90%，總現(xiàn)金約人民幣694.4億元，現(xiàn)金流充沛。
中國(guó)奧園突出的融資能力及執(zhí)行能力也獲得資本市場(chǎng)的肯定。2020年4月和5月，中國(guó)奧園分別獲標(biāo)普及穆迪重新確認(rèn)信貸評(píng)級(jí)及“正面”評(píng)級(jí)展望，三大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)一致給予“正面”評(píng)級(jí)展望，同時(shí)公司境內(nèi)信貸評(píng)級(jí)獲聯(lián)合信用評(píng)為中國(guó)最高信用等級(jí)“AAA”。
中國(guó)奧園的基本面不斷得到夯實(shí)，公司股價(jià)今年以來(lái)卻表現(xiàn)平淡，累計(jì)下跌18.67%，動(dòng)態(tài)市盈率已經(jīng)跌至5.56倍，為近3年估值低位。中國(guó)奧園在資本市場(chǎng)表現(xiàn)平平，一方面是市場(chǎng)短期對(duì)房地產(chǎn)板塊悲觀的情緒宣泄，但另一方面，多項(xiàng)核心指標(biāo)持續(xù)向好有望主導(dǎo)中國(guó)奧園的估值重塑，給了投資者長(zhǎng)線布局的機(jī)遇。
而在今年上半年，中國(guó)奧園也多次獲管理層增持，體現(xiàn)公司董事會(huì)及管理層對(duì)公司業(yè)務(wù)發(fā)展有良好的信心。資料顯示，中國(guó)奧園集團(tuán)董事會(huì)主席郭梓文在4月份增持中國(guó)奧園100萬(wàn)股股份，并購(gòu)買100萬(wàn)美元中國(guó)奧園2021年9月到期美元債。6月11日，集團(tuán)執(zhí)行董事增持中國(guó)奧園35萬(wàn)股股份。
（資料來(lái)源：Wind）
（資料來(lái)源：Wind）
而據(jù)Wind顯示，今年6月以來(lái)包括招銀國(guó)際、中金公司、興業(yè)證券、建銀國(guó)際、華創(chuàng)證券等多家海內(nèi)外知名投行給予中國(guó)奧園積極評(píng)級(jí)，其中中金公司給予公司“跑贏行業(yè)”評(píng)級(jí)，建銀國(guó)際給予公司“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)，華創(chuàng)證券則給出“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)，而招銀國(guó)際將中國(guó)奧園目標(biāo)價(jià)設(shè)置為15.48元，較公司目前股價(jià)約有60%的上漲空間。
根據(jù)華創(chuàng)證券的預(yù)測(cè)，中國(guó)奧園2020-2022年每股收益將達(dá)到2.34元、2.81元和3.31元，按照NAV折價(jià)45%給予目標(biāo)價(jià)13港元、相當(dāng)于20PE5.1倍；同時(shí)預(yù)計(jì)中國(guó)奧園將在2021年實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)提速，2019-2022年銷售年化增速達(dá)到20%。此外，興業(yè)證券預(yù)計(jì)中國(guó)奧園2020年和2021年?duì)I業(yè)收入為820億元和1022億元，同比增長(zhǎng)62.2%和24.8%；核心凈利潤(rùn)為63億元和77億元，同比增長(zhǎng)52.3%和23.0%。
從整體上來(lái)看，今年上半年中國(guó)奧園的銷售已基本恢復(fù)至去年同期水平，充裕的已售未結(jié)資源及大灣區(qū)豐富舊改項(xiàng)目為公司未來(lái)業(yè)績(jī)提供良好保障。中國(guó)奧園多元化拿地能力突出，融資成本持續(xù)改善，公司管理層不斷增持股份也體現(xiàn)出對(duì)于中國(guó)奧園未來(lái)發(fā)展的信心。隨著中國(guó)奧園全國(guó)化布局和城市深耕的不斷推進(jìn)，“后千億時(shí)代”的中國(guó)奧園規(guī)模增速和業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性都不容小覷。